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涪陵榨菜研究菲律宾皇冠现金网官网|官方网站:招商证券-涪陵榨菜-002507-期待触底复苏,下沉为最大看点-190803

研报作者:杨勇胜,于佳琦 来自:招商证券 时间:2019-08-04 09:10:02
研究菲律宾皇冠现金网官网|官方网站内容摘要
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????????榨菜??H1??收入利润增速分别为??2.1%/3.1%,其中单??Q2??收入业绩??0.5%/-16.2%,收入端符合预期,但??Q2??拉动销投入的促销费、与为渠道下沉投入的市场费同时发生,为单季度利润带来了较大压力。我们判断收入端将呈现企稳态势,一方面预收账款降幅已收窄,同时预计华南??Q2??有一定复苏,前置指标比单季度的业绩乐观,公司积极进取心态也给予我们更多信心。H2??渠道下沉为最大看点,当前估值相对调味品板块整体、公司??ROE??水平、历史估值,均具有一定安全边际,建议布局左侧机会。下调??19-20??年EPS??至??0.9、1.02(前次??0.98、1.13),暂维持“审慎推荐—A”评级及??25??元目标价。
????????单??Q2??收入业绩??0.5%/-16.2%。2019H1??总收入??10.86??亿元,+2.1%,归母净利润??3.15亿元,+3.1%。其中??2019Q2??总收入??5.59??亿元,同比增长??0.6%,归母净利润??1.90亿元,同比下降??16.2%。19H1??毛利率提升??3.5pct??至??58.6%,销售费用同比增长1.4pct,管理费用率同比下降??0.2pct,净利率提升??0.3pct??至??29.0%;其中二季度销售费用率大幅增长??5.4pct,致??19Q2??净利率同比下降??5.7pct??至??28.5%。固定资产投资及预付土地购置款等占用一定资金,H1??投资收益降低??1600??万。
????????预收款降幅收窄,成本端料仍保持相当红利。公司??19H1??预收账款??1.10??亿万,降幅相比前两个季度显着收窄,同时单??Q2??回款增长??1.7%,略快于收入增速,料经销商打款已逐步企稳。其他现金支出同期增加??3674??万,猜测系因市场建设费用投放力度加大所致。购买商品接受劳务支付的现金同比下降??17.2%,推测原料成本仍可保持一定红利,但成本红利、降税红利未带来毛利率相应幅度提振,猜测与促销货折较大有关。综合三张表,销售端已有企稳迹象,Q2??拉动销投入的促销费、与为渠道下沉投入的市场费同时发生,为单季度业绩表现带来了较大压力。
????????非主力产品降速,主销市场有望复苏。分品类收入看,榨菜、榨菜酱油分别同比增长??3.3%、3.8%,开胃菜、泡菜则同比减少??3.0%、5.9%,预计与消费环境疲软,公司集中资源进入主力产品有关。分市场看,华北、华中、中原销售大区收入负增长,华南??H1??同比增长??0.5%,我们草根调研了解华南春节期间下滑严重,料??Q2有一定复苏。在我们《三个周期》分析框架中,华南市场有一定的领先意义,其恢复性增长带来更多乐观期待。
????????H2??展望:降预期待触底复苏,渠道下沉是最大看点。榨菜从去年??Q4??增速有一定回落,主因系消费周期和渠道周期回落,Q2??虽然基本面依然疲弱,但回落趋势基本企稳。成本端,企业自二季度中旬才采用新一季青菜头,今年上游继续享丰产红利,同时公司加大对更便宜的四川榨菜采购,摊低平均成本,叠加降税共同为毛利率保驾护航。我们判断基本面??Q2??末接近触底,H2??有望复苏增长,但全年预期不宜过高。来自渠道下沉的增量贡献是最大的看点,H1??办事处裂变、销售人员补充、招商等动作进度较快,草根调研反馈县级市场已有不错增长,新招商留存率较高,新市场有望在??H2??即明年带来更大贡献。长期来看,公司在尝试通过多元消费场景打开空间,如“运动补盐好搭档”等,亦在餐饮渠道有一定尝试,包括与高端特渠及外卖平台的合作。新品今年表现平平,但新增研发支出上酱油、泡菜等均有涉及,推测公司正着力从产品端突破,培育更加高品适销的产品。
????????期待触底复苏,建议布局左侧的投资机会,维持“审慎推荐-A”评级。我们看到公司应对较差的市场环境,正发挥着更强的主观能动性。榨菜品牌力强,渠道足够扎实,费用投入游刃有余,这些有助于帮助公司化解阶段压力,维持长期稳定增长。当前估值相对调味品板块整体、公司??ROE??水平、历史估值,均具有一定安全边际。H2??基数压力边际减弱,随着传统区域基本面企稳,新开区域贡献加大,企业整体有望获得恢复性增长,建议积极布局左侧投资机会。下调??19-20??年??EPS至??0.9、1.02(前次??0.98、1.13),暂维持“审慎推荐—A”评级及??25??元目标价。
????????风险提示:经济低迷消费走弱,上游成本波动

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